Introducción

ADVEO surge de la transformación estratégica del Grupo Unipapel. La compañía se constituyó en el año 1976 tras la fusión de industrias Papyrus, Segundo Moreno y Vascongada de Sobres y Bolsas. Después de su debut bursátil en 1986, Unipapel compró Adimpo (mayorista de productos y consumibles informáticos) en 2009 y las divisiones de Europa continental de Spicers (mayorista de material de oficina y escolar) en 2011 para convertirse en una compañía europea de equipamiento de oficina, material escolar y papelería.

En julio de 2012 Grupo Unipapel cambia su denominación social a ADVEO Group International, en línea con su estrategia de unificar todos los negocios bajo una sola compañía con un solo nombre y una única misión corporativa.

Adveo tiene más de 17.000 clientes y dispone de una red logística con 10 centros de distribución y 9 oficinas comerciales en España, Francia, Alemania, Italia, Bélgica, Luxemburgo, Holanda y Portugal.

La empresa ha recortado su plantilla en los últimos años hasta llegar a los aproximadamente 1.200 empleados. La empresa vende alrededor del 18% de su producción en el mercado español, y el restante 82% al mercado europeo.

Información de Adveo

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Cifra de Negocios de Adveo

El incremento de la cifra de negocios de Adveo en el periodo 2008-2012 viene marcado por la política de expansión y crecimiento mediante adquisiciones de la empresa. Las ventas que en 2008 apenas superaban los 200 millones de euros pasaron en pocos años a más de 1.000 millones de euros. Desde la consolidación del grupo en 2012 las ventas han estado en constante declive, no logrando pasar de los 1.000 millones de euros en 2015.

Si tomamos como referencia las cifras del periodo 2012-2015, podemos hablar de una caída anual de ventas sobre 8% (una caída total de más de 20%).

En el segundo semestre de 2015 entró un nuevo grupo directivo tras el fracaso del grupo anterior en expandir la empresa de forma rentable. Una de las principales misiones de la nueva directiva va a ser intentar estabilizar los beneficios, probablemente eliminando líneas de negocios no rentables. A corto y medio plazo es de esperar que esto siga produciendo el descenso de la cifra de negocios, a cambio de intentar detener las pérdidas en la cuenta de resultados.

Márgenes de Beneficios de Adveo

Los resultados de Adveo en estos años de expansión e intento de consolidación han sido bastante erráticos. Independientemente de las pérdidas presentadas en 2015, lo que es evidente es que el negocio de distribución de Adveo no es un negocio de márgenes altos. La empresa ha optado por un modelo de márgenes bajos que requiere de un alto volumen de negocio para producir beneficios.

El margen bruto de la empresa ronda de media el 15%. Los gastos de personal y de explotación consumen la mayor parte de la cuenta de resultados, aunque la empresa también tiene unos gastos financieros a tener en cuenta.

En sus presentaciones la empresa insiste en hablar de ventajas competitivas, sin embargo las cuentas reflejan un negocio altamente competitivo y difícil de rentabilizar.

Rentabilidad sobre Activos de Adveo

La estructura del balance de Adveo es delicada, y lo que es peor, la tendencia de algunos aspectos importantes no es buena.

El balance de la empresa ha pasado de los 185 millones de euros en 2008 a los más de 470 millones de euros en 2015. Sin embargo el patrimonio neto de la empresa en el mismo periodo ha descendido de 137 millones a 83 millones. El intangible de la empresa asciende a más de 150 millones de euros.

Si observamos medias de los últimos años de rentabilidad sobre activos, casi todas (ROCE, ROIC, ROC…) están sobre 3% que creo que es un buen reflejo de la capacidad de generación de beneficio de la empresa sobre sus recursos.

Solvencia de Adveo

Adveo tenía un índice de endeudamiento de 462% en 2015. La empresa ha realizado una ampliación de capital en 2016 y habrá que ver cómo afecta a la estructura de su balance en las próximas cuentas anuales. En 2015 la deuda principalmente era deuda financiera corriente (unos 175 millones de euros). Al ritmo de 15 millones anuales de gastos financieros, hubiera tardado más de 10 años en devolver la deuda.

La ampliación de capital en junio 2016, aunque ha diluído a los accionistas, era necesaria para estabilizar el balance de la empresa.

RoA y RoE de Adveo

Relacionando los estados financieros entre si vemos que el margen neto es bajo, cuando no negativo. La rotación de activos en un negocio como el de Adveo tiene que ser alta para obtener un retorno razonable sobre los activos (ROA).

El alto índice de endeudamiento ayuda a obtener retornos buenos sobre el patrimonio, es decir apalanca los resultados. Pero de la misma forma cuando los resultados son negativos, agrava las pérdidas.

Dividendo de Adveo

Aunque Adveo ha repartido dividendos en los años anteriores (a excepción de 2014), como inversores no tiene sentido contar con que lo siga haciendo en el futuro próximo. La ampliación de capital indica que la empresa no debe descapitalizarse sino intentar controlar el nivel de endeudamiento y estabilizar su negocio.

Evolución en bolsa de Adveo

La cotización de Adveo ha oscilado en el periodo 2009-2016 desde mínimos de 2,8€ por acción hasta más de 17€ por acción. El número de acciones se mantuvo prácticamente constante durante el periodo 2008-2015 (entre 12 y 13 millones de acciones) a pesar de realizar una ampliación en 2014. Tras la ampliación de capital en 2016, hay más de 21 millones de acciones en circulación.

Observando la cuenta de resultados de la empresa y comparándola con su evolución bursátil vemos que la empresa ha presentado pérdidas en 2011 y 2015 (PER negativo) y ha cotizado a máximos de PER 26, situándose la media alrededor de PER 9.

Tras alcanzar máximos en su capitalización a lo largo de 2014, da la impresión que el mercado empezó a desconfiar de la capacidad de la empresa de llevar a cabo su crecimiento de forma sostenible. Desde máximos de 2014 hasta mínimos de 2016, Adveo perdió más del 75% de su valor en bolsa.

Consideraciones sobre Adveo

Calidad del Negocio:

Solidez del Balance:

Potencial de Crecimiento:

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Reestructuración

La nueva directiva está en proceso de intentar recuperar el negocio en Iberia cuya evolución ha sido nefasta en los últimos años. La explicación oficial es que han tenido problemas con los sistemas de información. Está por ver que una vez resueltos estos problemas los clientes recuperen la confianza en la empresa.

Sector

La distribución es un sector históricamente complicado y muy competitivo. Nuevas empresas como Amazon han revolucionado muchos procesos y encontrar un hueco en el que la empresa pueda crear valor no va a ser fácil.

Nueva Gestión

La nueva directiva tiene mucho trabajo por delante. Jaime Carbó, el nuevo CEO ha pasado por empresas como EBRO y Deoleo. Tres de los nuevos directivos provienen de Telefónica.

Crecimiento Peligroso

Adveo es un ejemplo claro de como el crecimiento de una empresa no siempre genera valor para sus accionistas. Parte importante del futuro de la empresa pasará por eliminar las líneas de negocio que no son rentables e intentar que la reducción de la empresa no suponga un deterioro excesivo sobre la cuenta de resultados.

Creación de Valor

Uno de los retos más importantes que tiene la empresa es lograr estabilizar su negocio. De momento la perspectiva de crecer está lejos y es incierta. Los inversores inteligentes deben mantener esto en mente a la hora de aplicar modelos de valoración.