Análisis de Duro Felguera (MDF)

El universo de empresas en las que podemos invertir es amplísimo, sin embargo nuestro tiempo es limitado. Antes de realizar un estudio en profundidad de una empresa es interesante realizar un análisis introductorio de algunos de los aspectos fundamentales para calibrar si la empresa merece que le dediquemos más tiempo.

Ficha Técnica

Nombre: Duro Felguera, S.A.
Ticker: MDF
Mercado: Mercado Continuo Español
Índice: Ibex Small Cap
Sector: Metalmecánica
Fecha de análisis: 12 Abril 2016
Precio a fecha de análisis: 1,35 €
Número de Acciones: 160.000.000
Capitalización Bursatil: 216.000.000 €

Introducción

Duro Felguera es una compañía con sede en Gijón (España) especializada en la ejecución de proyectos “llave en mano” para los sectores energético, de minería y manejo de graneles y de Oil & Gas, así como en la prestación de servicios especializados para dichos sectores y en la fabricación de bienes de equipo para la industria petroquímica y el sector ferroviario.

Duro Felguera desarrolla proyectos integrales, ejecutando todas sus fases: ingeniería, suministros, construcción, montaje, puesta en marcha, operación y mantenimiento. La compañía está especializada en la construcción de centrales de generación eléctrica, plantas de proceso y manejo de minerales, así como instalaciones para Oil & Gas.

MDF_diversificacion_2015

El 12% de sus ventas son obtenidas en el mercado interior, exportando un 11% a la Unión Europea. El 25% de su cifra de negocios proviene de países OCDE, mientras que más del 52% viene del resto de países. Cuenta con una plantilla de en torno a 2.450 personas.

 

Principales Accionistas

MDF_accionistas_2015

Cifra de Negocios y Ventas

MDF_ventas_2015

La cifra de negocios de Duro Felguera ha oscilado en un rango de 930 a 770 millones de euros durante el periodo 2008-2015. Aunque en 2013 y 2014 parecía que MDF había conseguido establecer su cifra de negocios por encima de los 900 millones de euros tras la caída al entorno de 800 millones durante 2010 y 2011, el resultado de 2015 no ha sido bueno, volviendo a unos niveles de 770 millones de euros. La empresa tiene un amplio pipeline (lista de proyectos presentados) que en caso de adjudicarse podría ayudar a remontar la cifra de negocios.

Análisis de Márgenes de Beneficios

El estudio de los márgenes es importante para detectar si la empresa posee ventajas competitivas. Cuando una empresa es capaz de sostener elevados márgenes de beneficio a lo largo del tiempo, tiene un buen negocio. Entender las causas de los márgenes y su sostenibilidad nos ayuda a determinar la calidad de la empresa.

MDF_margenes_2015

Gastos de aprovisionamiento irregulares
Curiosamente en el periodo en el que la cifra de negocios cayó (2010-2012), los márgenes aumentaron a niveles por encima de 10%. Si observamos la cuenta de resultados vemos que esta mejora del margen se debe principalmente a un descenso en los gastos de aprovisionamiento. Durante estos años el margen bruto pasó de niveles de 30% a casi más de 50%. Esa situación no ha sido sostenible y en 2015 el margen bruto ha vuelto a bajar a 30%. Un nivel de gastos de personal más o menos constante junto con una subida de otros gastos de explotación ha hecho que la empresa en 2015 presentara un resultado de explotación negativo.

Análisis de Rentabilidad sobre Activos

Es importante entender la relación que hay entre los recursos que tiene la empresa (su activo) y el beneficio que genera con ese activo. En este sentido, un negocio que genera más beneficios con menos recursos es más rentable. Hay diversas formas de medir esta rentabilidad dependiendo de qué concepto utilicemos de beneficio y qué consideremos como activos empleados para generar este beneficio.

MDF_eficiencia_2015

Es muy interesante ver la evolución de los ratios de rentabilidad sobre activo de Duro Felguera. Al igual que vimos con Técnicas Reunidas, estas empresas de ingenería consiguen muchas veces que los proveedores les financien, de forma que tienen un capital invertido negativo. Sin embargo en los últimos años esta tendencia se ha ido invirtiendo en MDF. Al mismo tiempo que esta dinámica cambiaba, el beneficio se ha deteriorado en 2014 y la empresa ha entrado en pérdidas finalmente en 2015.

La empresa ha tenido que incrementar su deuda financiera a largo plazo notablemente y ha pasado a tener activos financieros netos negativos por primera vez.

Solvencia

Índice de Endeudamiento:
0%

 

Duro Felguera tiene un índice de endeudamiento de 634%. En términos relativos no tiene una carga de deuda desmesurada ya que para una empresa que ha venido generando beneficios de entre 50 y 100 millones anuales, una deuda a largo plazo de 260 millones de euros podría ser asumible. Sin embargo desde mi punto de vista lo más preocupante es la tendencia y el cambio de estructura del balance que se viene produciendo y que hemos visto en el apartado anterior. Será muy importante para MDF que la cifra de negocios se recupere y logre generar beneficios. En caso contrario la empresa se vería en una situación muy problemática.

ROA y ROE de Duro Felguera

Esta tabla relaciona de forma coherente las principales magnitudes de los estados financieros de Duro Felguera. Es conocida en el mundo financiero como un Análisis DuPont. Nos ayuda a comprender como interactúa el balance con la cuenta de resultados de la empresa. Descomponer el RoA y RoE nos sirve para entender mejor las características del negocio de la empresa.

MDF_ratios_2015

Vemos como los estados financieros de Duro Felguera se han ido deteriorando. Lo menos malo es probablemente la evolución de la cifra de negocios, aunque esta tampoco es buena. Al haber entrado en pérdidas la empresa ha pasado a tener márgenes negativos. Por otro lado el endeudamiento también ha aumentado.

Toda esta dinámica negativa se traslada a la evolución del patrimonio neto. Teniendo en cuenta que desde el 2011 no ha habido un cambio sustancial en el número de acciones, los accionistas claramente han sufrido una importante destrucción de valor ya que el patrimonio neto ha caído a la mitad de lo que era en 2011.

En las cuentas de Duro Felguera vemos también claramente uno de los peligros del endeudamiento. Cuando el negocio es rentable el apalancamiento financiero ayuda a aumentar el retorno sobre el patrimonio neto, sin embargo si hay pérdidas el endeudamiento multiplica también su efecto negativo sobre el ROE.

Evolución en bolsa de Duro Felguera

MDF_capitalizacion_01

La cotización de Duro Felguera ha oscilado en el periodo 2009-2016 desde mínimos de 1,03€ por acción hasta más de 9,4€ por acción. Hubo una ampliación de capital en 2010, pasando de alrededor de 100 millones de acciones a 160 millones, y desde entonces se ha mantenido estable el número de acciones. Una vez más vemos como el mercado cambia tremendamente de opinión sobre el valor de una empresa en un plazo relativamente corto de tiempo.

MDF_tablaEY_2015

Los resultados de Duro Felguera han sido igualmente volátiles en los últimos años. La tendencia desde 2012 ha sido nefasta, con importantes caídas cada año hasta finalmente entrar en pérdidas en 2015.

MDF_earningsyield_01

Las dimensiones de esta gráfica del earnings yield de Duro Felguera son un poco engañosas porque suavizan toda la oscilación en el earnings yield desde 2009-2015 (debido a la proporción de la caída cuando la empresa presenta pérdidas en 2016), sin embargo he preferido no alterar la escala para poder apreciar claramente 2 ideas:

  • En primer lugar, como de costumbre vemos que para la inversión a largo plazo de estilo buy & hold lo realmente importante es que la empresa sea capaz de producir y sostener beneficios.
  • En segundo lugar me parece interesante observar la fuerte subida en el earnings yield que se produce a finales de 2015 (antes de la caída). Esto es lo mismo que una bajada importante del PER. Vemos por tanto un ejemplo de por qué a veces no es una buena estrategia comprar empresas baratas por PER sin tener más factores en cuenta. Muchas veces el mercado anticipa que se va a producir una contracción en los beneficios, y lo que en el momento puede parecer un PER bajo (o un earnings yield alto), pasa a ser un escenario muy diferente.

Mi consejo por tanto para aquellos inversores que tengan por costumbre observar el PER a la hora de interpretar si una empresa esta cara o barata es que no pierdan de vista el factor de la estabilidad de los beneficios.

Valoración de Duro Felguera

No soy partidario de utilizar modelos de valoración para llegar a conclusiones y certidumbres, sino más bien como herramienta de análisis para intentar determinar qué aspectos de la empresa es fundamental entender bien antes de invertir. Dicho de otra forma: un modelo de valoración es una herramienta para ayudarnos a pensar, no para evitar pensar.
Calidad del Negocio:
40%
Solidez del Balance:
30%
Potencial de Crecimiento:
55%

Precio a fecha de Análisis:
1,0

 

En una empresa que ha entrado en pérdidas, con ciertos cambios estructurales en sus estados financieros y dependiente de la otorgación de proyectos futuros resulta muy difícil tener visibilidad sobre los ingresos y beneficios futuros. Al mismo tiempo la empresa tiene una larga historia de rentabilidad y saber hacer. Por tanto hay que ser consciente del alto grado de especulación en los supuestos futuros.

Si estimamos que la empresa tiene una capacidad de generar beneficio de alrededor de 20 millones de euros (cifra cercana a la media del beneficio antes de impuestos de los últimos 3 años), comprando a precios actuales implicaría una rentabilidad de 9,3% (PER 10,8).

Earnings Yield:
9,0 %
PER:
10,0

 

Si miramos la evolución del FCF, la perspectiva es más negativa ya que el FCF ha sido negativo durante los últimos 4 años. Si sacamos la media desde 2008 el FCF no supera apenas los 9 millones de euros al año.

La conclusión que podemos sacar es que el rango de posibles resultados en Duro Felguera es muy amplio y por tanto la incertidumbre alta. En un escenario donde todo salga bien, a precios actuales Duro Felguera podría ser una inversión muy rentable. Sin embargo hay suficientes puntos negros como para andar con mucha precaución y considerar cualquier inversión altamente especulativa.

Este análisis nos ha ofrecido una visión general e introductoria de algunas de las características de la empresa. Cada inversor debe decidir si Duro Felguera entra (o puede entrar) dentro de su círculo de competencia y si conviene dedicar más tiempo a su estudio.

Ayuda:
Si no entiendes algún concepto o expresión utilizado en este análisis no dudes en preguntar en los comentarios.

Deja un comentario