Introducción

Mediaset es un grupo de comunicación español. Su actividad se centra, esencialmente, en la producción y exhibición de contenidos televisivos . La Compañía es propietaria y opera la cadena de televisión española Telecinco, así como medios de comunicación y empresas de publicidad.

La Sociedad Mediaset España Comunicación, S.A. anteriormente denominada Geste­visión Telecinco S.A., fue constituida en 1989. La línea principal de actividad es la explotación del espacio publicitario de las 7 cadenas de televisión que opera (Telecinco, Cuatro, LaSiete, Factoría de Ficción, Boing, Divinity y Energy) y de Internet, que explota comercialmente a través de Publiespaña, Publimedia Gestión y el área Comercial.

Además, la compañía cuenta con diferentes participaciones en empresas del sector audiovisual, principalmente en España, pero también en otros países, que le permiten tomar contacto con todos los ámbitos relacionados con el negocio central.

Hasta marzo de 2004, Telecinco y Publiespaña estaban participadas por los mismos socios y en la misma proporción. En marzo de 2004 se procedió a la integración de Publiespaña en Telecinco mediante una ampliación de capital de Telecinco, suscrita por sus socios mediante la aportación de las acciones de Publiespaña.

Las acciones de la Sociedad cotizan en Bolsa desde junio de 2004. El negocio de Mediaset está casi exclusivamente en el mercado español (97%):

La empresa tiene más de 1.200 empleados.

Principales Accionistas

 

Cifra de Negocios y Ventas

La cifra de negocios de Mediaset es bastante cíclica aunque desde 2010 podemos decir que se ha movido entre 800 y 1.000 millones de euros aproximadamente. 2009 fue un año especialmente negativo, con unas ventas de 633 millones de euros. El año anterior (2008) había tenido una cifra de negocios de 938 millones de euros.

Como en cualquier empresa cíclica es difícil hablar de una tasa de crecimiento a largo plazo ya que dependiendo de los puntos que tomes como referencia cambia la perspectiva. Aunque por un lado la empresa opera en un duopolio de facto, y por tanto debería de ser un negocio rentable, es bastante probable que el negocio continúe siendo cíclico en el futuro.

Análisis de Márgenes de Beneficios

Negocio claramente cíclico

Como en cualquier empresa cíclica vemos que los márgenes son cualquier cosa menos estables. Cuando el ciclo es favorable la empresa obtiene muy buenos márgenes y gana mucho dinero. En 2015 el margen antes de impuestos fue de más del 20%, lo cual quiere decir que de los casi 1.000 millones de euros que facturó la empresa, más de 200 millones fueron beneficios.

Sin embargo apenas dos años antes, en las cuentas de 2013, el resultado de explotación de la empresa había sido menos de la mitad. Lo que junto con una pérdida en empresas participadas llevó a la empresa a tener un resultado antes de impuestos negativo.

Análisis de Rentabilidad sobre Activos

Balance en contracción

Ya hemos visto que los beneficios han sido erráticos en los últimos años pero ¿cómo ha evolucionado el balance? En 2010 la empresa realizó una importante ampliación de capital. Si nos fijamos en el patrimonio neto de la empresa, así como el activo en general, éste ha venido decreciendo desde entonces. Por otro lado, el número de acciones en 2015 era inferior al de 2010, por tanto para entender mejor si la empresa ha creado valor para sus accionistas es mejor observar la evolución del patrimonio neto por acción. En 2011-2013 el patrimonio neto por acción estaba alrededor de 3,5€. En 2015 el patrimonio neto por acción no llega a los 3€ (2,92€), por tanto parece que la empresa no ha logrado crear valor para sus accionistas en este periodo.

Los ratios de rentabilidad sobre activos han subido espectacularmente en los últimos años. En parte por el aumento de los beneficios, en parte por la disminución de los activos. Hay que tener en cuenta que alrededor del 50% del balance de Mediaset es intangible, aunque esto es normal dada la naturaleza de su negocio (derechos audiovisuales).

Solvencia

 

Mediaset tiene un índice de endeudamiento de 30%. Con una deuda financiera no corriente de apenas 7 millones de euros, la empresa está financiada casi en su totalidad por el capital de los accionistas desde que realizó la ampliación de capital en 2010. La naturaleza extremadamente cíclica del negocio aconseja no tener un alto nivel de endeudamiento a estas empresas para no verse en dificultades en las partes bajas del ciclo.

Los gastos financieros de la empresa son por tanto muy bajos y suponen menos de 2% del resultado de explotación.

ROA y ROE de Mediaset

Esta tabla relaciona de forma coherente las principales magnitudes de los estados financieros de Mediaset. Es conocida en el mundo financiero como un Análisis DuPont. Nos ayuda a comprender como interactúa el balance con la cuenta de resultados de la empresa. Descomponer el RoA y RoE nos sirve para entender mejor las características del negocio de la empresa.

La empresa presenta unas cuentas claramente cíclicas, típicas de la naturaleza de su negocio y sector. Observamos que los beneficios de la empresa son bastante volátiles, pudiendo oscilar en más de 150 millones de euros en pocos años. El margen neto por tanto es también muy volátil.

La reducción del activo de los últimos años hay que ponerlo también en el contexto de la expansión importante que experimentó en 2010 la empresa al comprar Televisión Cuatro. En ese momento el activo no corriente se triplicó, aumentó el fondo de comercio, etc. Tras la operación corporativa el balance se más que duplicó, sin embargo la cifra de negocios aumentó sólo alrededor de un 50%. El tiempo dirá si la operación aportó valor para los accionistas aunque a grandes rasgos parece que ha servido más para disimular la crisis del sector. Es difícil encontrar algún ratio que esté mejor en 2015 que en 2008 (antes de la fusión y de la crisis), siendo que la empresa tuvo una cifra muy parecida de ventas estos dos años.

Un aspecto positivo de las cuentas de Mediaset es que ha logrado mantener la cifra de negocios bastante estable mientras reducía su balance. Esto implica que la empresa ha mejorado sus ratios de eficiencia de ventas con respecto al balance. El endeudamiento de Mediaset es muy bajo, cosa que es de agradecer en un negocio cíclico y refleja una gestión prudente de la empresa.

Dividendo de Mediaset

Invertir en una empresa cíclica pensando en el dividendo siempre es complicado. Habrán periodos en que la empresa gane mucho dinero y pueda repartir buenos dividendos y otros periodos en que la empresa no genere beneficios y deba evitar descapitalizarse. En los últimos 5 años vemos un ejemplo de ambos escenarios en Mediaset. Por un lado en 2011 y 2012 estuvo pagando más dividendo que beneficio había generado (política dudosa y en ningún caso sostenible). En 2013 y 2014 la empresa decidió no repartir dividendo. En 2015 gracias a los buenos resultados, Mediaset ha podido repartir un dividendo parecido al de 2012 y manteniendo un pay-out ratio de 27%.

 

Valoración de Mediaset

Calidad del Negocio:

Solidez del Balance:

Potencial de Crecimiento:

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Siempre es difícil estimar la capacidad de generación de beneficio futuro de empresas cíclicas. Por un lado la media histórica de los años anteriores pueden subestimar fuertemente la capacidad de generación de beneficio de la empresa. Al mismo tiempo proyecciones de crecimientos recientes son con casi absoluta seguridad insostenibles a largo plazo.

Si estimamos que la empresa tiene una capacidad de generar beneficio de alrededor de 150 millones de euros, que viene a reflejar la media del fcf de la empresa en el periodo 2008-2015, así como aproximadamente el beneficio neto de 2015, comprando a precios actuales implicaría una rentabilidad de 3,2% (PER 31,7).

 

Si miramos un modelo de descuento de flujos de caja, podríamos pensar que el mercado está proyectando un fcf de alrededor de 200 millones, con una tasa de crecimiento de 12% si aplicamos una tasa de descuento de 10%.

En cualquier caso al precio actual de la empresa parecen estimaciones ambiciosas que dejan poco margen de seguridad. La empresa deberá de lograr unos muy buenos resultados futuros para no decepcionar a sus accionistas.

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