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A la hora de afrontar una valoración de una empresa, con el objetivo de ser potencial inversor, hemos visto que el primer paso es siempre analizar la empresa e intentar entender todo lo posible acerca de su negocio. Tras esto, tenemos que ponerle un precio intrínseco a la acción de la empresa, es decir, estimar cuánto deberíamos estar dispuestos a pagar por las acciones de esa empresa. Pero nos falta todavía un tercer concepto para hacer que nuestras inversiones sean fructíferas.

Estoy hablando, lógicamente de lo que Benjamin Graham bautizó como “margin of safety”.

Como inversor, nuestro objetivo debería de ser comprar empresas no a su valor intrínseco, sino por debajo de este. Cualquier análisis y valoración puede contener errores de estimaciones etc. y es el margen de seguridad lo que a la larga minimizará nuestros errores de cálculo y aumentará nuestras rentabilidades conseguidas.

No todas las empresas son igual, y por tanto, no tenemos porqué exigir un margen de seguridad igual a todas. Como regla general: a más incierto sea el futuro de la empresa en cuestión, más margen de seguridad debemos de exigir antes de comprar.

Como diría Buffett:

“you´ll do ok investing if you buy great companies and don´t pay a totally silly price”

(te irá bien invirtiendo si compras empresas excelentes y no pagas un precio ridículo por ellas)

El margen de seguridad será en gran parte el encargado de que no paguemos un precio ridículo por nuestras empresas.

Un saludo,

Nairan

Vamos a poner un ejemplo de valoración para poner en práctica los 5 pasos que aprendimos en el artículo anterior.

La empresa que valoraremos la llamaremos Nairat S.L.

Los datos de los que disponemos son los siguientes:

N° de Acciones en el mercado: 250.000

Tasa de crecimiento a perpetuidad: 3%

Tasa de descuento teniendo en cuenta las características de Nairat: 9%

Previsión de los flujos de caja libres para el año que viene: 650.000€

Prevemos que el negocio de Nairat va a crecer durante los próximos 10 años a un ritmo del 5%

Estos son todos los datos que necesitamos para realizar nuestros cálculos. Vamos allá:

Paso 1:

Estimar los flujos de caja libre para los próximos 10 años.

Si tenemos en cuenta los datos mencionados arriba nos sale lo siguiente:

Recordamos que estamos asumiendo un 5% de crecimiento anual.

Paso 2:

Ahora tenemos que calcular el valor presente de estos flujos de caja.

Recordamos que el factor de descuento = (1 + T)^n 

donde T es la tasa de descuento y n el numero del año correspondiente.

Paso 3:

Calcular el valor a perpetuidad y descontarlo al valor presente.

Recordamos la formula: Valor de perpetuidad = FCL del décimo año x (1 + g) / (T – g)

donde g = tasa de crecimiento perpetua y T es la tasa de descuento.

Valor de perpetuidad = (1.008,3 x 1,03) / (0,09 – 0,03) = 17.310,2€

Si lo descontamos al valor presente nos sale:

17.310,2 / 1,09^10 = 7.312€

Paso 4:

Calcular el valor total de la empresa.

Valor de perpetuidad descontado al presente + valor presente de los futuros flujos de caja (todos sumados) = Valor total

Esto nos da:

7.312 + 5.068,9 = 12.381€

Paso 5:

Finalmente nos queda dividir el valor total entre el número de acciones (250.000):

12.381 / 250 = 49,52€

Con lo que hemos obtenido un precio de 49,52€ por acción.

Espero que os haya resultado útil el seguir este proceso paso a paso.

Un saludo,

Nairan

Hoy por fin, habiendo desengranado todos los elementos más importantes a la hora de realizar una valoración por descuento de flujos, vamos a juntar todas las partes y ver como podemos proceder en 5 pasos a realizar una valoración.

Paso 1:

Estimar los flujos de caja libres para los próximos 10 años.

Paso 2:

Calcular el valor presente de estos flujos.

Paso 3:

Calcular el valor de perpetuidad y descontarlo a su valor presente.

Paso 4:

Calcular el valor total de la empresa:

Valor de perpetuidad descontado al presente + valor presente de los futuros flujos de caja = Valor total

Paso 5:

Calcular el valor por acción dividiendo el valor total de la empresa por el número de acciones.

Y con esto podemos obtener una estimación del valor intrínseco de una acción.

Como todo el proceso puede ser complejo, sobre todo a los recién iniciados, en el próximo artículo vamos a poner un ejemplo para intentar aclarar todo el proceso.

Un saludo,

Nairan

En el artículo pasado explicamos cómo obtener el valor presente de flujos de caja futuros. Si recordáis, hace 2 artículos hablamos de cómo calcular el valor de perpetuidad. Pusimos un ejemplo, pero nos faltó calcular el valor presente de los flujos que estimamos. Ahora estamos en condiciones de poderlo calcular.

Retomando el caso:

Habíamos llegado a un valor de 11.444 millones.

Para calcular el valor presente de estos 11.444 millones, y teniendo en cuenta los supuestos que dimos:

Pongamos por caso que estamos valorando una empresa con un modelo de valoración de descuento de flujos a 10 años (n = 10).

A la empresa le otorgamos una tasa de descuento del 12%. (T = 0,12)

Estimamos que el flujo de caja libre al décimo año serán 1.000 millones. (FCn = 1.000)

Consideramos que a partir del undécimo año la empresa seguirá creciendo al ritmo de 3%. (g = 0,03)

Podemos concluir que el valor presente es el siguiente:

FCn = 11.444

n = 10

T = 0,12

11.444 / (1,12)^10 =  3.692€

Hemos ido explicando paso por paso todo lo que nos hace falta para realizar una simple valoración por descuento de flujos. En el próximo artículo vamos a juntar todo el proceso para poder llegar desde nuestras estimaciones iniciales a poner un precio a una empresa (acción).

Un saludo,

Nairan

Vimos en un artículo pasado que el valor del dinero es temporal, es decir que no vale lo mismo 5 euros hoy, que hace 5 años.

Hoy vamos a intentar explicar como se puede calcular el valor presente de los futuros flujos de caja de una empresa.

La fórmula que nos permite calcular esto es la siguiente:

Donde FCn  es el flujo de caja correspondiente al año n y T es la tasa de descuento que consideremos oportuna.

Veamos un ejemplo:

Queremos averiguar cuanto vale un futuro flujo de caja de 500 €

Vamos a calcularlo para 2 plazos de tiempo diferentes: para 3 años y para 7 años.

Caso 1:

¿Cuánto deberíamos pagar por que nos den 500€ en un plazo de 3 años?

 Si aplicamos una tasa de descuento del 10% nos sale:

500 / (1,1)^3

es decir: 376€

Caso 2:

¿Cuánto deberíamos pagar por esos 500€ en un plazo de 7 años?

También con una tasa de descuento del 10%, sale:

500 / (1,1)^7 =  258€

Espero que haya quedado claro el proceso y el concepto.

Es interesante quedarse con la observación de que la tasa de descuento realmente actúa como un interés pero atrás en el tiempo, en vez de hacia adelante.

Un saludo,

Nairan

Lo prometido es deuda.

Aquí está la fórmula matemática para calcular el valor a perpetuidad:

Se toma el último flujo de caja (FC) que estimas en tu valoración y lo aumentas por la tasa de crecimiento de largo plazo (el 3% que comentamos en el artículo anterior). Todo esto hay que dividirlo por la tasa de retorno que consideremos oportuno descontada al crecimiento de largo plazo.

El resultado de este cálculo tiene que ser también descontado hasta el presente.

Para clarificar el tema vamos a ver un ejemplo:

Supuestos:

Pongamos por caso que estamos valorando una empresa con un modelo de valoración de descuento de flujos a 10 años (n = 10).

A la empresa le otorgamos una tasa de descuento del 12%. (T = 0,12)

Estimamos que el flujo de caja libre al décimo año serán 1.000 millones. (FCn = 1.000)

Consideramos que a partir del undécimo año la empresa seguirá creciendo al ritmo de 3%. (g = 0,03)

Objetivo:

Calcular el valor de perpetuidad de esta empresa.

Proceso:

Lo primero es tomar el flujo de caja libre del décimo año (nuestra estimación) = FCn

y multiplicarlo por 1,03 = (1 + g) = (1 + 0,03)

Esto nos da 1.030 millones

Luego dividimos 1.030 entre 0,09 (T – g),

lo cual nos da un resultado de 11.444 millones

Ahora sólo nos queda calcular el valor presente de estos flujos de caja. Eso será en el próximo artículo.

Un saludo,

Nairan

En el artículo anterior vimos una guía general de cosas que son interesantes a tener en cuenta a la hora de estimar el riesgo.

Ahora tenemos que convertir este análisis en una cifra que poder gastar para nuestras valoraciones.

Si recordáis, comentamos que el proceso de calcular la tasa de descuento era tanto ciencia como arte. Pues bien, ya hemos llegado a la parte artística. Y como en cualquier cuestión artística, no hay solución correcta. ¿Acaso es mejor Bach que Mozart, Velázquez que Goya, Shakespear que Cervantes? Lo más sensato a lo que podemos aspirar es a conocer lo más posible y a no caer en la barbarie.

En esto de la valoración de empresas, cada maestrillo tiene su librillo. Éste es el mío:

Suelo gastar una tasa de descuento estándar de entre 10 y 11%. El límite por abajo lo suelo fijar en 9% para las empresas más seguras y por arriba hasta 15%, para aquellas con más riesgo.

Como veis, no estoy presentando ninguna panacea. Es cuestión de experiencia y sentido común. Al igual que a tocar el piano, se aprende a base de tocar todos los días.

Un saludo,

Nairan

Hemos hablado de la importancia de los flujos de caja, de la tasa de descuento y el concepto de riesgo. Nos falta, sin embargo, todavía por abordar un último factor que hay que tener en cuenta a la hora de realizar una valoración. Me estoy refiriendo al valor de perpetuidad.

En teoría una empresa es eterna. Los cálculos de valoración se deben hacer, partiendo de la base de que la empresa no va a quebrar y por tanto es eterna. Sin embargo, a parte de por la imposibilidad de calcular los flujos de caja a 100 años vista, las leyes del mercado hacen que a la larga la empresa tienda a un crecimiento igual al de la economía en general, es decir, que deje de tener una ventaja competitiva. Esto es fácil de entender: cualquier empresa que genere muchos beneficios, atraerá a competencia que a la larga se comerá los márgenes de beneficio.

Esto encaja de pleno con la filosofía value de encontrar empresas que tengan un “moat” (que diría Buffett). En realidad, a la hora de la valoración lo que nos interesa es durante cuánto tiempo va a poder mantener esta empresa amplios márgenes de beneficio. Tenemos que dar por supuesto que la empresa luego seguirá existiendo, pero con rentabilidades parecidas a las de la economía en general. Creo que es prudente gastar una tasa del 3% de crecimiento a perpetuidad, o 2% si la empresa está en un sector cuya existencia no sea vital.

En el próximo artículo veremos la fórmula matemática del valor a perpetuidad con un ejemplo.

Un saludo,

Nairan

Como vimos en el artículo anterior, el riesgo de una inversión (que debemos de calcular para estimar una tasa de descuento adecuada) para un inversor value, viene determinado por el riesgo de la empresa en la que vayamos a invertir.

¿ En qué factores nos deberíamos fijar a la hora de estimar el riesgo de una empresa?

Lógicamente, cada sector y empresa es un mundo y en este aspecto, como en todo, cuanto más conocimiento tengamos del sector y empresa en cuestión, mejor. Es decir, cuanto más nos movamos dentro de nuestro “circle of competence”, que diría Buffett, mejor.

A modo general, yo recomendaría fijarse en los siguientes aspectos:

1.- Tamaño

Las empresas más pequeñas suelen conllevar más riesgo. Las razones para ello las podemos encontrar en que son más vulnerables a baches imprevistos y suelen tener un negocio menos diversificado.

2.- Negocio Cíclico

El hecho de que el negocio de una empresa sea cíclico conlleva mayor riesgo para el inversor ya que se convierte en más difícil el pronosticar los futuros flujos de caja. Una empresa con un negocio anticíclico y estable, presente menor riesgo para un inversor.

3.- Apalancamiento Financiero

Empresas con mayor endeudamiento están expuestas a mayor riesgo. Hay que tener en cuenta que la deuda actúa como agente potenciador tanto de beneficios como de pérdidas (con los tiempos que corren, creo que es muy importante entender bien este concepto y lo trataremos más detenidamente en otro artículo).

4.- Directivos de la empresa

Básicamente nos referimos a la siguiente cuestión: ¿Los que están al cargo de la empresa son de fiar? Aunque como en todo en la vida, raramente es cuestión de blanco o negro, hay una serie de factores en los que nos podemos fijar para valorar este aspecto (dejo también pendiente otro artículo al respecto).

5.- Ventajas competitivas

Lógicamente, cuanto mejor sea el modelo de negocio de la empresa, mayor capacidad tenga de retener clientes y mejor sea su capacidad de ampliar y mejorar su negocio, menos riesgo implicará invertir en la empresa.

6.- Complejidad

El riesgo, es por definición, incierto. A más compleja sea la actividad y estructura de una empresa, más difícil será el determinar el riesgo que implica invertir en la misma. Parte del problema de la crisis financiera actual se debe a la excesiva complejidad de muchos de los vehículos de inversión que se han creado en la última década. Aparte de no invertir en nada que no se entienda (uno de los mandamientos del inversor value), es inteligente tener en cuenta que una estructura compleja tiene más riesgo que una estructura simple.

En el próximo artículo veremos como transformar toda esta información en una cifra que podamos utilizar en nuestra valoración.

Un saludo,

Nairan

Hoy vamos a hablar del concepto de Riesgo.

En el mundo financiero se suele equiparar riesgo al concepto de beta. A mi entender beta no tiene nada que ver con el riesgo para un inversor.

Vamos por partes. ¿Qué es beta?

Beta, lo que mide es la volatilidad de una acción, es decir cuán sensible es el precio de una acción en relación a la volatilidad del mercado en general. Las acciones con un beta de 1.0, tienen la misma volatilidad que el mercado. Las acciones con beta 1.3 quiere decir que cuando el mercado se mueve un 1%, la acción en concreto se mueve un 1,3%.

Para un inversor value, que compra participaciones en una empresa, que la acción sea más volátil o menos no tiene mucho que ver con riesgo sino con momentos de oportunidad. Lo que realmente constituye riesgo para una empresa no es el cambio del precio de su acción sino las perspectivas de generar flujos de caja en el futuro y las perspectivas de su negocio. Entre otras cosas, parece de sentido común que cuanto más barato compras una acción, menos riesgo estás asumiendo y no al revés como nos podría llevar a concluir el estudio de la beta de la acción.

En resumen: el riesgo lo tenemos que valorar mirando a la empresa y no al precio de la acción (otra cosa es que cuando tengamos una valoración hecha, nos fijemos en el precio y apliquemos un margen de seguridad, para evitar el riesgo de pagar demasiado).

En definitiva el riesgo de una empresa viene determinado por la probabilidad de que genere los flujos de caja que hemos estimado que generará en el futuro. Para entrar a valorar esto, yo me suelo fijar en 6 aspectos que comentaré en el próximo artículo.

Un saludo,

Nairan